O mercado obrigacionista voltou ao centro das atenções esta semana, e por más razões. A yield das obrigações do Tesouro norte-americano a 30 anos tocou os 5,339% na terça-feira, o valor mais alto desde 2007. A taxa a 10 anos, referência para grande parte do crédito na economia, chegou aos 4,75%, um máximo de 19 meses. No mesmo dia, a dívida pública dos Estados Unidos ultrapassou pela primeira vez a barreira dos 40 biliões de dólares, o dobro do valor registado há apenas uma década. A resposta do Governo americano foi rápida, mas o efeito durou pouco mais de 24 horas.
Petróleo, inflação e um cessar-fogo que expirou
Convém recordar como funciona o mercado obrigacionista, porque a dinâmica explica quase tudo. O preço das obrigações e a yield movem-se em sentidos opostos. Quando os investidores vendem dívida em massa, o preço cai e a yield sobe. Foi exatamente isso que aconteceu. O gatilho foi o fim do cessar-fogo de 60 dias com o Irão sem qualquer acordo duradouro, que fez subir o preço do petróleo e reacendeu o receio de uma nova vaga inflacionista. Para quem detém uma obrigação a 30 anos, a inflação é o principal risco, porque corrói o valor real dos juros fixos que vai receber ao longo de três décadas. E se o risco aumenta, a compensação exigida pelos investidores (a yield) também aumenta.
Mais dívida, menos compradores para a absorver
O problema, contudo, é mais profundo do que o impacto do Médio Oriente. Em julho, a despesa federal americana superou as receitas em 432 mil milhões de dólares, o maior défice mensal desde 2021, e Washington deverá emitir mais de dois biliões de dólares de dívida nova só este ano. Do lado da procura, a concorrência aumentou. As grandes tecnológicas também estão a emitir dívida corporativa a um ritmo elevado para financiar o investimentos em centros de dados e infraestrutura de inteligência artificial, atraindo capital que antes ia para obrigações soberanas. Ao mesmo tempo, os fundos de pensões, historicamente compradores estáveis de dívida pública, têm vindo a reduzir exposição, sendo substituídos por investidores privados mais sensíveis ao preço. A somar a tudo isto, a decisão do novo presidente da Reserva Federal, Kevin Warsh, de deixar de sinalizar a trajetória das taxas de juro deixou o mercado sem visibilidade, e menos visibilidade significa um maior prémio exigido pelos investidores para cobrir a incerteza.
A intervenção de Scott Bessent
Perante esta pressão, o Tesouro americano interviu. Na quarta-feira, o secretário Scott Bessent anunciou que vai pelo menos duplicar as recompras de dívida de longo prazo, de 2 mil milhões para um mínimo de 4 mil milhões de dólares por operação, entre 9 de setembro e 4 de novembro. O anúncio apanhou o mercado de surpresa e teve um efeito imediato. A taxa a 30 anos recuou para 5,196%, e a de 10 anos fechou nos 4,647%. No dia seguinte, Bessent foi mais longe em declarações à CNBC, admitindo montantes acima dos 4 mil milhões e classificando a liquidez das obrigações a 30 anos como muito fraca. Ainda assim, as yields voltaram a subir e anularam praticamente toda a descida.
Um problema estrutural que a recompra por parte do Tesouro não resolve
Um reforço de 2 mil milhões de dólares por operação é pouco significativo num mercado de dívida pública americana com cerca de 32 biliões de dólares. E sobretudo, não altera a origem do problema. Os Estados Unidos mantêm um défice anual entre 6% e 7% do PIB e não têm um plano anunciado para o reduzir. Vários analistas notaram ainda que mudar o calendário a meio do trimestre quebra a tradição de emissões “regulares e previsíveis” que sustenta a credibilidade do Tesouro, o que pode acabar por aumentar, e não diminuir, o prémio exigido pelos investidores. E o fenómeno não é exclusivamente americano. Na Europa, a yield do Bund alemão a 10 anos atingiu 3,22%, máximo desde 2011, e a dívida francesa a 30 anos aproximou-se dos 4,9%, nível mais alto desde 2008, pressionada pelo aumento previsto da despesa militar e pelas contas públicas em França. Japão e Reino Unido seguem a mesma trajetória.
O que isto significa para quem investe
Taxas de longo prazo mais altas têm consequências concretas. Encarecem o crédito à habitação, o financiamento das empresas e o serviço da dívida dos Estados, que ficam com menos margem orçamental para tudo o resto.
Para quem investe em bolsa, a questão é outra. Yields elevadas competem diretamente com as ações, porque se a dívida pública paga acima de 5% com risco de crédito reduzido, parte do capital tende a sair dos ativos de risco. Além disso, taxas de desconto mais altas penalizam sobretudo as empresas cuja avaliação assenta em lucros distantes no tempo, como as tecnológicas de crescimento. Por agora, os bons resultados empresariais têm sustentado as bolsas, com as expectativas de lucros do S&P 500 e do Stoxx 600 ainda robustas. Mas se o mercado obrigacionista continuar a exigir mais, vai ficando progressivamente mais difícil de sustentar.